Por: Alexandre Augusto Vitorino – Pós-graduando do Doutorado Profissional em Administração da FGV EAESP
Ensina a psicologia que as características de pessoas superconfiantes incluem autoavaliação excessivamente positiva, visão otimista, muitas vezes irreal do futuro, e percepção exagerada daquilo que está sob seu controle. No ambiente empresarial, o CEO superconfiante é um indivíduo que acredita que o valor dado a sua empresa está sempre abaixo do justo e tem convicção de que controla perfeitamente os riscos que ela corre. Se a empresa possuir ações negociadas na bolsa, muitas vezes essa pessoa reluta em realizar novas emissões de ações para financiar projetos, baseado na percepção de que a empresa é consistentemente subavaliada por investidores e analistas de mercado.
Assim, por conta desta visão irrealista, concentra sua poupança pessoal nas ações da sua própria empresa, o que tende a comprometer a objetividade de suas decisões, especialmente nos períodos de crise. A convicção de que sabe controlar os riscos da empresa melhor que qualquer outro colaborador dificulta o debate interno, mesmo quando esteja baseado em critério técnico e fundamentado, tornando o clima corporativo péssimo para aqueles que desafiam suas convicções.
Os riscos que um CEO superconfiante equivocadamente pensa controlar, acabam colocando em xeque a continuidade do negócio, pois são frequentemente excessivos, no sentido de exigirem muito mais recursos do que o fluxo de caixa da empresa consegue suportar. São exemplos de riscos excessivos: novos projetos com valor presente líquido muito incerto, aquisições de empresas fora do seu core business e com processos de integração operacional complexos, ou cujo desempenho passado não sustenta as expectativas otimistas de resultados futuros. O risco excessivo é assumido pelo CEO superconfiante, com base na convicção de que o “seu jeito de gerir” será suficiente para reverter ou enfrentar qualquer situação adversa, ignorando as análises mais fundamentadas quando possam sugerir o contrário.
A fim de implementar as ações que irão expor a empresa a riscos excessivos, o CEO superconfiante tipicamente busca enfraquecer o seu sistema de governança. Para tanto, frequentemente muda as relações internas para reconhecer as pessoas que apoiam suas decisões sem questionar, especialmente nas áreas de controle. Nesse processo, busca impor a sua vontade, manipulando a cultura organizacional em favor de uma cultura do tipo “yes, sir“.
Com o sistema de governança enfraquecido, os riscos excessivos assumidos pela empresa aumentam, impactando negativamente seus resultados. Nesses casos, para camuflar a real situação da empresa, muitas vezes os resultados passam a ser manipulados, com a adoção de práticas heterodoxas de contabilidade. Esse tipo de ‘contabilidade agressiva’ é uma prática que ocorre no limite da lei e das normas contábeis, com o intuito de superestimar o lucro contábil. Se o analista não estiver muito atento, este lucro superestimado passa a ser entendido como real. Com lucro apurado, a empresa pode distribuir dividendos, elevando o seu valor perante a sócios e credores. Se a empresa tiver ações negociadas em bolsa, o preço da ação refletirá os resultados maiores do que o esperado.
Os modelos quantitativos de avalição de risco de crédito não estão preparados para capturar rapidamente os possíveis resultados negativos originados por riscos excessivos quando camuflados por contabilidade agressiva, e podem inclusive, apontar erroneamente queda do risco de crédito, quando, na verdade, ele está aumentando.
Nos ciclos de baixa dos negócios, deveriam aparecer os prejuízos, contraparte dos riscos anteriormente omitidos, surpreendendo negativamente o mercado. Infelizmente, a utilização de contabilidade agressiva geralmente precede a fraude contábil. Com a fraude contábil, cruza-se o limite legal para manter o lucro positivo e, com isso, superavaliar a empresa. Com o valor da empresa artificialmente elevado, o CEO superconfiante tenta ganhar tempo para ‘arrumar a casa’, antes que os modelos de risco de crédito consigam detectar o problema e alertem os credores.
A maioria dos modelos quantitativos de avaliação de risco de crédito funciona de modo a relacionar o montante de dívida da empresa com a projeção do valor de seus ativos. Se o valor dos ativos da empresa estiver abaixo do valor de sua dívida, o modelo passa a indicar chance elevada de inadimplência. Se o valor da empresa sobe ou o montante de dívida cai, diminui a chance de inadimplência no cálculo do modelo, e vice-versa. O modelo não julga se o valor dos ativos da empresa está variando por conta do uso de critérios contábeis agressivos e não se propõe a detectar fraudes mais sofisticadas. Parte-se da premissa de que o sistema de controles internos e as práticas de governança, incluindo-se nelas o trabalho das auditorias independentes, sejam suficientes para coibir tais atos ilícitos. Essa premissa tem se mostrado repetidas vezes falha, como evidenciado por casos como os de Enron e OGX.
Nestes dois casos, a trajetória desde a manifestação da superconfiança de seus CEOs, passando pelo enfraquecimento dos sistemas de governança, tomada de riscos excessivos, adoção de contabilidade agressiva e manipulação de resultados contábeis passou despercebida até que se desse a descontinuidade dos negócios. No caso da ENRON, tudo isso foi ainda precedida de fraude contábil. Toda essa trajetória só foi incorporada aos preços das ações tardiamente. Enquanto os preços das ações estavam superestimados, os modelos quantitativos de avaliação de risco de crédito apontam uma probabilidade baixa de inadimplência destas empresas. Um indício importante desta tese, é que duas empresas haviam sido classificadas como investment grade por agências internacionais de rating até que os envolvidos perdessem a capacidade de maquiar os resultados contábeis, surpreendendo negativamente o mercado. Parte das análises feitas pelas agências de rating é realizada através destes modelos quantitativos de avaliação de risco de crédito.
No Grupo X, conforme veiculado em reportagens à época, as pessoas que chamavam atenção para os riscos excessivos que estavam sendo assumidos eram chamadas pejorativamente de “Bermudão” pelo CEO que, na cultura interna, significava um colaborador inseguro ou medroso. Já na ENRON, o clima autoritário que o CEO Jeff Skilling implantou na empresa surpreendeu negativamente o mercado que havia durante muito tempo se mantido desatento às ações deste CEO superconfiante.
Nesse processo e diante do desastre iminente, os executivos dessas empresas passaram a tentar salvar suas poupanças pessoais. Ao final, o fundador da OGX foi acusado legalmente de manipulação de mercado, por criar expectativas infundadas que posteriormente não foram cumpridas e pelo uso de informações privilegiadas na negociação das suas próprias ações. Já na ENRON, foi comprovada uma fraude contábil que levou à prisão do CEO, do fundador da empresa, e de três de seus diretores: financeiro, de contabilidade e administrativo.
A análise quantitativa sozinha se mostra ineficaz quando nos deparamos com líderes com este perfil e padrão de comportamento, principalmente quando a empresa passa a contar com um sistema de governança enfraquecido. Nestes casos, além da identificação do CEO superconfiante, o analista precisa realizar uma análise qualitativa organizacional e de performance para classificar as empresas, principalmente por nível de governança, antes de aplicar o modelo quantitativo de risco de crédito. Isto evitaria que o analista inferisse o mesmo risco de crédito para empresas com diferentes padrões de governança, mesmo que o modelo quantitativo assim indicasse.
A análise organizacional envolve o acompanhamento do clima e da cultura da empresa, além das relações internas que impactam a governança. A análise de performance deve se focar na capacidade de a empresa de observar e capturar oportunidades nos mercados em que opera, suas relações internas, como os sistemas de gerenciamento e de recompensas, e relações externas com clientes, fornecedores, acionistas e credores, dentre outros. Enquanto a análise quantitativa se baseia no valor da empresa, a análise organizacional e de performance da empresa, é bem mais ampla.
A conclusão é de que os modelos quantitativos de avaliação de risco de crédito não antecipam deteriorações relevantes que são comuns quando a empresa é liderada por um CEO superconfiante, ainda mais quando suas as ações levam ao enfraquecimento da governança corporativa, deixando-o desimpedido para assumir riscos excessivos. Uma vez identificado um líder superconfiante, o analista deve realizar uma análise organizacional e de performance para classificar a empresa segundo seu padrão de governança, antes de se aplicar o modelo quantitativo. A aplicação isolada de modelos matemáticos de análise de risco de crédito pode levar a resultados viesados e induzir os analistas ao erro, como ocorreu nos casos de ENRON e OGX.
Texto originalmente publicado no blog Gestão e Negócios do Estadão, uma parceria entre a FGV EAESP e o Estadão, reproduzido na íntegra com autorização.
Os artigos publicados na coluna Blog Gestão e Negócios refletem exclusivamente a opinião de seus autores, não representando, necessariamente, a visão da Fundação Getulio Vargas ou do jornal Estadão.
